撤回IPO背后：透视树根互联“以退为进”的成长逻辑

如果说，互联网的上半场属于消费互联网，那么下半场的主角将会是工业互联网，它也被称为“第四次工业革命的重要基石”。

(资料图)

工业互联网属于典型的“长坡厚雪”型赛道，前期需要在技术、资金、人才等方面进行大量投入，而等待回报又是个“滚雪球式”的长期过程。

因此，跟工业互联网相关的企业，容易处在战略性亏损的状态，从而在资本之路上较为曲折。

8月22日，上交所网站显示，树根互联股份有限公司（以下简称“树根互联”）审核状态变更为终止，终止原因为公司主动申请撤回IPO申报材料。

树根互联的主营业务是为装备制造、钢铁冶金等行业提供工业互联网整体解决方案，为相关企业提供低成本、低门槛、高效率、高可靠的工业互联网服务。

此次树根互联撤回IPO申请，市场普遍认为源于战略型亏损，而亏损又源于受前期研发投入较大、市场供需不平衡等因素影响。

市场不免会发问：这家企业究竟还行不行？甚至这个行业还行不行？

实际上，树根互联的这次IPO撤回，看似是后退，其实是前进。

有的企业撤回IPO，是因为自身经营不善导致亏损。有的企业撤回IPO，是因为在前期大量投入研发形成了亏损，但在后期能结出更丰硕的果实，树根互联网属于后者。

在此进程中，需要企业、资本、市场拥有足够的耐心和信心。在不确定性的时期，信心比黄金重要。

“以退为进”的成长逻辑

整体上看，国内工业互联网企业面临着一个共性问题：

亏损。

不论是树根互联等工业互联网企业，还是A股公司的工业互联网板块，大多都处在亏损状态。树根互联招股书显示，2019年至2021年公司均处于亏损状态，其中2021年亏损超过7亿元。

这主要是因为，国内工业互联网平台应用普及率，虽然由2020年的14.67%提升至2022年的17.5%，但是仍然处在较低水平。

在市场普及率有待提高的形势下，产业仍处在发展的早期，市场需求有待释放。行业内的各家企业需要投入大量研发、人力等成本，这既是打造行业基建，推动行业良性发展，同时也是进行市场教育、挖掘需求、提升普及率的过程。

在此过程中，全行业以及各个企业的收入，往往难以覆盖研发、人力等成本，从而形成亏损。

这只是暂时的，不是永久的。

事实上，科技公司普遍遵循着“先亏损后盈利”的成长曲线，盈利和上市只是时间问题。

最近，有媒体披露英国芯片巨头Arm正计划在今年9月启动IPO，如果成功上市或将成为今年以来全球最大的IPO。Arm的上市之路颇为曲折，其三十多年的发展史当中经历过多次IPO冲刺，但因为亏损等各种原因搁浅或者撤回。不过，尽管IPO之路曲折，Arm的估值却节节攀升，如今超过600亿美元，今年大概率会成功上市。

曾计划收购Arm的龙头芯片企业英伟达，早已成功上市。今年因为生成式AI的火爆，其盈利大幅增长，进而在资本市场上走上巅峰，股价相比2016年上涨近60倍。复盘2016年至今英伟达的市值走势图，可以发现其并非一帆风顺地上涨，而是一个上下起伏的曲折过程。主要原因也在于英伟达经历长时间的亏损，进而遭受市场质疑。

可见，科技企业的“先亏损后盈利”属于常态。放眼国内，处在亏损状态的科技企业，热衷在科创板上市。虽然科创板设置了多套上市标准，允许企业在亏损的状态下上市，但在实际审核环节里，还是比较看重盈利情况的平衡。

这就给一些企业的上市之路，增加了不确定性。因此，行业里撤回IPO申请的企业不止树根互联一家，还有很多家，这属于正常现象。Wind金融终端显示，今年截至7月31日终止IPO的企业达到145家，其中有133家是主动撤回，并且集中于树根互联所在的科技领域。

企业撤回IPO，是为了“以退为进”、重新积蓄力量，在“深蹲起跳”中迸发出更大的力量。

可以发现，在上市期间，树根互联也没有停止前行。从其公众号能看到，项目签约、产品发布等发展脚步仍在稳步推进。

商业世界如同“逆水行舟”，有时候待在原地，其实就是一种退步。持续前进或者以退为进，才是超越对手的根本动力。

长期进取的“关键变量”

电影《教父》里有一句经典台词：

“那些花半秒钟就看透事物本质的人，和花一辈子都看不清事物本质的人，注定是截然不同的命运。”

不同企业亏损背后的本质原因，才是决定企业能否走得更远，以及在格局分化中站稳脚跟的关键。

有的企业亏损，源于把资源过多花费在“快变量”上，而不是“慢变量”上。

在企业发展动能中，那些浅层次的是“快变量”，通常是营销、宣传等等。短期内，它们能够发挥一时的成效，但也会呈现不稳定和低门槛的特征。

而深层次的内因则是“慢变量”，比如技术和产品研发、人才培养等等，它们需要大量的投入，短期内也许看不到成效，但后期的复利效果会愈发明显，真正提升企业的经营质量。

在工业互联网领域，树根互联等企业的亏损，正是因为在重点布局“慢变量”。这样的企业，并非外界眼中的“不行”，而是在潜心提升经营质量。

首先，招股书显示，2019年~2021年树根互联分别实现营收1.51亿元、2.79亿元、5.17亿元，三年营收复合增长率达到84.71%，这说明公司的基本盘是在稳步扩大的。

其次，树根互联的研发投入也在接连攀升，2019年~2021年累计达到5.34亿元，占三年累计营收的56.3%，并且超过了约85%的科创板上市企业。扣除研发投入后，2019年~2021年树根互联的亏损额分别为2.02亿元，1.34亿元、1.23亿元，也就是说其经营性亏损实际上在逐年缩小。

这番亏损源自研发，无疑是值得的。因为研发投入让人才队伍更壮大，而人才又让技术和产品更出色，从而吸引更多客户，提升客户数量和黏性。

2019~2021年，树根互联的研发人员数量从191人增至697人。为吸引更多人才，树根互联不仅为员工提供极具竞争力的薪酬水平，而且还实施了股权激励，人力成本也因此大幅增加。

尽管人力成本上升了，但是人才的汇聚，让树根互联的技术和产品具备更强的竞争力。

在湖南长沙，一台焊接机器人刚刚垂下手头的焊枪，各项指标就在远在600公里外的树根互联广州展厅大屏幕上实时呈现，包括工厂下料分拣、焊接、机加等不同工艺段，真正做到了人、机、料、法、环的全要素透明，堪称“透明工厂”。

更出色的技术实力，让树根互联的产品更具吸引力和竞争力。

对工业协议的支持和兼容性，是衡量一家工业互联网企业产品实力的“试金石”。

因为工业领域涉及面非常广，工业互联网平台在不同应用领域连接的设备和软件也不同，因此对工业协议的广泛支持和兼容是首要门槛。

数据显示，目前树根互联根云平台已支持工业协议超过1100种，占市面主流协议95%。平台连接超过120万台高价值工业设备，设备类型超过5000种，链接工业总资产超过万亿元。

具体服务对象上，树根互联已为十个行业、近千家企业提供工业互联网服务，包括三一集团、赛力斯、艾迪精密等等。

与此同时，来自第一大客户的营收占比也在不断下降——2019年~2021年分别为73.62%、68.24%、56.24%。这意味着，树根互联的产品吸引着更多客户，其收入来源变得更广泛，抗风险能力更强。

值得一提的是，树根互联不仅服务着数量庞大的客户，而且被服务客户的数字化能力在持续提升。其第一大客户的数字化样板工厂，在2022年实现了平均生产周期下降26%、制造人均产值提升25%，经营状况和质量在不断提升。

另外，在树根互联服务的客户当中，不乏一些千亿级的头部玩家，且对数字化的投入还再不断增加。

以树根互联第一大客户为例，2022 年，该客户开始布局海外灯塔工厂建设，海外第一座灯塔工厂即印尼灯塔工厂投产。截止 2022 年底，该客户累计推进 31 家灯塔工厂建设，已实现 25 家灯塔工厂建成达产，并在2022年财报中提及“预计未来数字化转型投入将持续加大”。

这说明，树根互联的客户对数字化的粘性比较强，从而提升着树根互联的经营韧性和稳健性。

总之，在研发、人才等“慢变量”上投入形成的亏损，其实就是一种“战略性亏损”，是为了后期更长远的发展。

树根互联的眼光显然长远的。

通过未来的“价值路径”

往未来看，树根互联所在的工业互联网行业，无疑拥有巨大机会。

首先在政策面上，2020年工业互联网被确定为新基建重点方向之一，并且已连续五年被写入《政府工作报告》。

这是因为，当下正在构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。在此格局之下，工业互联网作为新型基建的关键组成部分，在保障产业链、供应链的安全稳定等方面有着重要作用。

不仅有政策牵引，工业互联网在市场端也将进入高速发展通道。

今年8月，工业部宣布新增23家“双跨”工业互联网平台。回过头来看，从2015年到现在，双跨平台也从10家增长到51家。从一枝独秀到百花齐放，工业互联网在供给侧呈现大繁荣的态势。

同时，工业互联网在需求侧也在呈现高增长趋势。IDC发布的《全球数字化转型支出指南》显示，2026年中国数字化转型支出规模预计超过6000亿美元，五年复合增长率将达到17.9%，增速位于全球前列，这刺激着工业互联网需求端的大爆发。

也就是说，工业互联网行业在供给、需求两端都在呈现高增长态势。在此态势下，国家已经明确提出目标，到2025年工业互联网平台应用普及率将达到45%。根据中国信通院预测，中国工业互联网产业规模2021-2025年均增速近19%，预计到2025年破2万亿。

“政策+市场”的双重利好，给了整个工业互联网行业以信心。

不过，国内的工业互联网，现在还处在早期发展阶段，很多进程都处在摸索和改良阶段。比如，树根互联是国内最早一批工业互联网企业，也是首家冲击科创板的工业互联网企业。它虽然有可取之处，但也有需要改进的地方。

树根互联的高管工资普遍比较高，在招股书公开薪资的19位高管中，百万年薪占比58%，其中超过300万的有三人。

树根互联在招股书中表示，未来，公司员工人数仍将呈持续增加趋势，高端人才的不断引入及社会平均工资水平的提高将导致公司员工薪酬水平的进一步提高，经营成本费用中的员工薪酬支出将持续增长。

显然，这已经相当于一个千亿级的班底。然而，无论是从营业规模还是公司估值来看，难免有些“大炮打蚊子”了。

2019年~2021年，树根互联的研发费用率分别为54.55%、59.48%、55.1%，而同行均值为16.11%、17.85%、17.55%。也就是说，树根互联的研发费用率为同业均值3倍左右，研发投入产出比相对较低。

不仅如此，公司的综合毛利率也比较低，2019-2021年分别为46.23%、49.97%和40.08%，低于同行均值。根本原因，或是现有解决方案在战略生态联合交付上还有较大的打磨空间。

当然，不管行业还是企业，从起步到成熟都需要不断摸索和改进。在此过程中，树根互联或者整个工业互联网行业，都会接受市场问询。

这是一条必经之路，因为有了不断的尝试和摸索，才能找到更清晰的、健康的发展方向。眼下，树根互联摸着石头过河，以后其他企业可以摸着树根互联过河。

目前来看，工业互联网整体将呈现多元共存、百花齐放的局面，有像树根互联这样多元发展的横向平台，也有专注于行业领域的垂直平台，还有专注打造刀具寿命管理、能源管理、云MES等特定场景工业APP的SaaS平台，均在市场得到了充分的验证。

不管哪一类企业，只有不断保持研发投入，通过人才、技术、产品迭代获得市场认可，才有可能抓住机会、取得胜利。

《华为基本法》中曾指出，机会、技术、产品、人才是企业成长的主要牵引力，企业加大这四种力量的牵引力度，促进它们之间的良性循环，就能提升自身的成长性。

这是一条通往未来的“价值路径”，可以看到树根互联在技术、产品、人才注入了大量的资源和精力，正走在抓住机会的“价值路径”上。

通过7年来的工业数字化转型服务实践，树根互联打造的根云工业互联网操作系统已从1.0版本，迭代到目前的4.0版本。这意味着，未来一段时间，树根互联的研发投入、人员成本等还将保持在较高水平。

在《超越竞争：微利时代的经营模式》一书中，企业被分为三类：暂时性的胜利者是机会主义者，阶段性胜利者是实用主义者，而永久的胜利者是长期主义者。

显然，树根互联属于长期主义者。